대개 투자자들은 보수가 높은 펀드들의 경우 정보습득 및 분석에 더 많은 비용을 지출할 수 있을 것이므로 그만큼 더 높은 성과를 기록할 수 있을 것이라고 기대할 것이다. 과연 보수가 높은 펀드의 성과가 우수할까?

이러한 투자자들의 기대가 합리적인가를 살펴보기 위해 2002년 1월부터 2008년 9월 사이에 운용된 펀드 중 설정액 100억원 이상인 일반주식 펀드 를 대상으로 보수와 성과의 관계를 살펴봤다.

<그림 1>은 매월 펀드를 총신탁보수율 순으로 나열하되, 낮은순으로 하위 1/3을 낮은보수, 중위 1/3을 중간보수, 상위 1/3을 높은보수 그룹으로 구분했다. 그리고 각 그룹의 1년 동안의 성과를 동일가중 방식으로 산출한 후, 이를 시계열 평균한 결과를 제시하고 있다.

<그림 1>에서 볼 수 있듯 낮은보수 그룹은 22.24%, 중간보수 그룹은 20.19%, 높은보수 그룹은 20.09%의 성과를 달성하는 것으로 나타나 보수가 낮을수록 성과가 우수한 것으로 확인됐다. 또한, 낮은보수 그룹이 높은보수 그룹에 비해 미래 성과는 2.15% 우수하고, 보수율은 1.75% 낮은 것으로 나타나 보수의 재투자 효과 를 감안한다면 낮은보수 그룹과 높은보수 그룹의 미래 성과 차이는 보수율 정도만큼이었던 것을 볼 수 있었다.


<그림 1> 보수 차이에 따른 미래 1년 동안의 성과(동일가중수익률)






<그림 2>는 각 보수그룹의 미래 1년 동안의 성과를 가치가중 방식 으로 산출한 후, 이를 시계열 평균한 결과를 제시하고 있다. <그림 2>에서 미래 1년 동안 평균적으로 낮은보수 그룹은 23.83%, 중간보수 그룹은 21.07%, 높은보수 그룹은 20.30%의 성과를 달성하는 것으로 나타났다. 즉, 가치가중 방식으로 그룹 수익률을 산출하더라도 <그림 1>과 마찬가지로 보수율이 낮을수록 미래 성과가 우수한 것으로 확인된 것이다.


<그림 2> 보수 차이에 따른 미래 1년 동안의 성과(가치가중수익률)





그런데 이러한 분석을 진행함에 있어 각 그룹의 수익률을 동일가중 방식으로 산출한 <그림 1>에 비해 가치가중 방식으로 산출한 <그림 2>의 미래 성과가 보다 우수한 것으로 나타남에 따라 펀드의 순자산가치가 클수록 미래 성과가 우수할 것으로 추측할 수 있었다. 따라서 이러한 펀드의 규모효과를 통제한 상태에서 보수 차이에 따른 미래 성과 차이를 살펴볼 필요가 있었다.

이를 위해 먼저, 매월 순자산순으로 정렬하되 펀드의 규모가 작은순으로 하위 1/3을 소규모, 중위 1/3을 중규모, 상위 1/3을 대규모 그룹으로 하여 1차적으로 규모 그룹을 구성했다. 그리고 2차적으로 각 규모 그룹내에서 총신탁보수율이 낮은순으로 하위 1/3을 낮은보수, 중위 1/3을 중간보수, 상위 1/3을 높은보수 그룹으로 구분해 각 그룹의 1년 동안 성과를 산출했다. 따라서 각 규모 그룹내에서 낮은보수 그룹이 높은보수 그룹에 비해 미래 성과가 우수하다면, 규모효과를 통제한 상태에서도 보수 차이로 인한 미래 성과 차이가 존재하는 것으로 판단할 수 있다.

<그림 3>은 이와 같은 방식으로 규모 그룹내에서 각 보수 그룹의 미래 1년 동안의 성과를 동일가중 방식으로 산출해 평균한 결과를 제시하고 있다. <그림 3>에서 각 규모그룹내에서 보수가 낮을수록 미래성과가 우수한 것으로 나타나 규모효과를 통제하더라도 보수 차이로 인한 미래 성과 차이가 존재하는 것으로 확인됐다.

또한, 소규모부터 대규모 그룹까지 각 규모그룹별로 낮은보수 그룹과 높은보수 그룹 사이의 미래 성과 차이는 각각 1.71%, 2.54%, 2.02%이었고, 보수 차이는 1.76%, 1.57%, 1.76%를 보였다. 대체로 미래 성과 차이는 보수 차이 정도였음을 볼 수 있었다.




그런데 이 실험을 진행함에 있어 각 그룹의 수익률을 동일가중 방식으로 산출한 <그림 1>에 비해 가치가중 방식으로 산출한 <그림 2>의 미래 성과가 보다 우수한 것으로 나타남에 따라 펀드의 순자산가치가 클수록 미래 성과가 우수할 것으로 추측할 수 있었다. 따라서 이러한 펀드의 규모효과를 통제한 상태에서 보수 차이에 따른 미래 성과 차이를 살펴볼 필요가 있었다.


이를 위해 먼저, 매월 순자산순으로 정렬하되 펀드의 규모가 작은순으로 하위 1/3을 소규모, 중위 1/3을 중규모, 상위 1/3을 대규모 그룹으로 하여 1차적으로 규모 그룹을 구성했다. 그리고 2차적으로 각 규모 그룹내에서 총신탁보수율이 낮은순으로 하위 1/3을 낮은보수, 중위 1/3을 중간보수, 상위 1/3을 높은보수 그룹으로 구분해 각 그룹의 1년 동안 성과를 산출했다. 따라서 각 규모 그룹내에서 낮은보수 그룹이 높은보수 그룹에 비해 미래 성과가 우수하다면, 규모효과를 통제한 상태에서도 보수 차이로 인한 미래 성과 차이가 존재하는 것으로 판단할 수 있다.

<그림 3>은 이와 같은 방식으로 규모 그룹내에서 각 보수 그룹의 미래 1년 동안의 성과를 동일가중 방식으로 산출해 평균한 결과를 제시하고 있다. <그림 3>에서 각 규모그룹내에서 보수가 낮을수록 미래성과가 우수한 것으로 나타나 규모효과를 통제하더라도 보수 차이로 인한 미래 성과 차이가 존재하는 것으로 확인됐다.

또한, 소규모부터 대규모 그룹까지 각 규모그룹별로 낮은보수 그룹과 높은보수 그룹 사이의 미래 성과 차이는 각각 1.71%, 2.54%, 2.02%이었고, 보수 차이는 1.76%, 1.57%, 1.76%를 보였다. 대체로 미래 성과 차이는 보수 차이 정도였음을 볼 수 있었다.

<그림 4>는 각 그룹의 미래 1년 동안의 성과를 가치가중 방식으로 산출한 후, 이를 시계열 평균한 결과를 제시하고 있다. <그림 4>에서 대체로 각 규모그룹내에서 보수가 낮을수록 미래성과가 우수한 것으로 나타났으며, 각 규모그룹별로 낮은보수 그룹과 높은보수 그룹 사이의 미래 성과 차이가 각각 1.95%, 2.57%, 3.86%로서 동일가중 성과를 이용한 <그림 3>에 비해 큰 것으로 나타났다.




<그림 1>부터 <그림 4>의 결과로 미루어 볼 때 국내 주식형 펀드시장에서는 보수가 낮은 펀드가 보수가 높은 펀드에 비해 성과는 더 우수했던 것으로 확인 됐다. 따라서 보수가 높은 펀드에 투자하는 투자자들이 높은 보수를 지급하고서도 미래에 상대적으로 우수한 성과를 달성할 것으로 기대하는 것은 합리적이지 않은 것으로 판단할 수 있다.

이러한 결과는 국내 펀드시장에서 총신탁보수 중 판매보수가 차지하는 비중이 운용보수에 비해 매우 높기 때문인 것으로 추측된다. 자산운용협회에 따르면 주식형펀드의 평균 보수율은 연간 2.05%이며, 이 중 판매사와 운용사 몫이 각각 1.28%와 0.77%로 대부분을 차지하는 것으로 나타났다

특히, 총신탁보수 중 판매보수의 비중이 미국 14.1%, 호주 21.3%, 프랑스, 31.6%, 독일 36.5%, 영국42.8% 수준인데 반해, 한국은 62.4%로 매우 높은 수준인 것으로 나타나 결국, 총신탁보수는 높더라도 실제 펀드의 성과증진에 사용되는 운용보수는 상대적으로 높지 않기 때문에 나타난 결과로 추측할 수 있었다.

[ 주효근 제로인 리서치팀 과장 www.FundDoctor.co.kr ]