1. 들어가는 말

인생의 길흉화복은 항상 바뀌어 미리 헤아릴 수 없다는 뜻으로 '새옹지마(塞翁之馬)'라는 말이 있습니다. 어쩌면 투신사가 걸어 온 길도 새옹지마의 역정이 아니었나 싶습니다.

투신사가 겪은 고난과 극복의 길을 되짚어 보려면 이미 10년도 지난 89년 12월까지 거슬러 올라가야 하지만, 굳이 그 긴 세월이 아니더라도 최근의 2∼3년간의 상황만으로도 많은 분들이 고개를 끄덕이실 겁니다.

 99년도 하루가 다르게 늘었던 투신사의 수탁고는 99년 7월, 250조를 기점으로 대우사태의 된서리와 주가하락의 영향을 받으며, 급격한 퇴조의 길을 보였습니다. 천수답 신세가 되어 버린 투신사에게 있어 그나마 회생의 가능성을 비춘 단비는 다름 아닌 MMF였습니다. 
그리고 시장의 가장 든든한 지원세력은 금리의 지속적인 하락이었습니다. 금리하락으로 투자처를 찾지 못한 투자자에게 있어 MMF는 한 길로만  터진 도랑과도 같은 것이었기 때문입니다. 
4월 30일 현재 전체 투신 전체 수탁고 중 MMF 비중은 22.23%이며, 몇몇 투신운용사에서는 MMF비중이 40%를 넘어서고 있는 것으로 나타났습니다. 

그러나 매사가 그렇듯이 과하면 미치지 못함과 같다고 했습니다. MMF로의 과도한 자금집중으로 발생할 수 있는 문제는 이미 예견된 것이거니와 MMF관련 문제는 MMF가 우리나라에 물건너 들어온 이래 항상 거쳐온 시행착오에서 조금도 벗어나 있지 않다는 데 있습니다.

이에 이번 기회를 빌어 우리나라 MMF변천사에 대해 살펴보는 기회를 갖고자 합니다.

2. MMF를 통해 한국 투신시장을 본다

■ MMF의 도입 
스폿펀드나, 하이일드 펀드, 거슬러 올라가서 원금보전형 펀드 등 정책적으로 태어난 투신권의 상품들이 많이 있습니다만, MMF만큼 비교적 장기간 정책 수행(?)을 해오고 있는 상품도 드문 것 같습니다.  

MMF가 우리나라에 처음 얼굴을 들이민 것은 96년 9월입니다. 당시 MMF가 처음 소개되었을 때 그 인기는 가히 폭발적이었습니다. 
최초 MMF는 한 달 이상 상품으로 인가되었습니다. 당시는 장단기 금리 역전으로 CP등 단기금리가 급등하고 있던 시점이었습니다. 물론 당시에도 한 달 상품으로 신단기공사채가 있긴 했지만, 채권투자비중이 50%이상 등 운용상의 제한으로 단기실세금리를 정확히 반영하지 못하고 있었습니다. 

투신상품이 시중금리를 따라가지 못하자 투신사의 단기형 수탁고가 급속하게 줄어들면서 당시 기존 8개 투신사(한투,대투,국투,한일,한남,중앙,동양,제일투신)가 큰 어려움을 겪고 있었습니다.

그래서 MMF는 기존 8개 투신사에만 취급되었습니다. 판매한도는 전월말 공사채형 수탁고의 20%이내(97.5 전월말공사채형수탁고의 35%이내로 확대)로 운용대상에는 제한이 없었으며, 30일이내 환매시에는 0.5%의 수수료가 부과됨으로 일선에서는 중도에 환매하더라도 시중 하루 상품보다 훨씬 유리하다며 판매하기도 했습니다.

그 동안 고작 연1%의 은행 보통예금이나 연3%의 투신 신탁형 상품에 만족해야 했던 투자자들로부터의 인기는 이미 짐작했던 대로였습니다. 따지고 보면, 투신사가 대중적으로 저변 확대가 가능했던 것도 당시 MMF에서 시작되었다고 해도 과언은 아닐 것입니다. 
특히 96년 우후죽순처럼 설립된 투신운용사들이 급신장할 수 있는 토대를 마련해 준 시점도 신설투신 운용사에게 MMF  97년 8월 허용된 이후였으며, 또 심한 출혈 경쟁으로 몰아넣은 것도 MMF 수탁고 경쟁에서 비롯되었다 하겠습니다. 

■ MMF도 길다. 더 짧게, SMMF 등장 
97년6월에는 기존 투신사에 초단기MMF가 허용되었습니다. 이름하여 SMMF(Short MMF)입니다. 
잠시 후에 보시게 되겠지만, MMF에 대한 운용 및 기간 제한이 변하게 됨에 따라 MMF의 명칭도 복잡하게 변하는 것을 알 수 있습니다. 일선 창구에서조차도 MMF의 명칭과 특징들을 헷갈렸을 정도였으니까요. 예를 들어 방금 소개 드린 MMF, SMMF를 비롯해 신MMF, 뉴MMF, 신종MMF, 클린MMF 등입니다.

SMMF는 기존의 MMF가 30일 이상 기간제한이 있었다면 SMMF는 그야말로 아무런 기간제한을 두지 않고 거의 연 9%대의 이자를 주는 상품이었습니다. 단 기존의 MMF가 운용상의 제한이 없었다면 SMMF는 신탁재산의 80%를 증권금융이 발행한 어음에 투자하는 제한을 두었습니다.

당연한 이야기겠지만 투신사에 대한 이러한 특혜성(?) 상품 허용은 다른 금융사의 반발을 사기에 충분했습니다. 이미 종금사는 기존의 CMA의 이자를 높이는 등 적극적인 대처에 나섰으며, 그 동안 발만 동동 굴리던 은행권에서도 새로운 단기상품 허용을 요구하고 나섰습니다. 그렇게 해서 나온 상품이 97년 하반기부터 허용된 은행의 MMDA상품입니다.

기존 8투신인 선발투신사와 후발투신사가 본격적인 경쟁체제에 들어간 것은 97년 7월 신설투신운용사에 공사채형 펀드를 취급할 수 있도록 허용하면서부터 입니다. 
그전까지 후발투신사는 주식형펀드만 운용할 수 있었기 때문에 실질적으로 기존 8개 투신사의 영역을 엿보기에는 역부족이었습니다. 그러나 97년 7월 공사채형 허용에 이어 8월에는 MMF와 SMMF까지 허용해줌으로써 그 동안 존재했던 진입장벽이 완전히 사라지게 된 것입니다.  

신설 투신운용사들은 높은 수익률을 무기로 급속하게 몸집을 불려나가기 시작했습니다. 
이제 수익률 경쟁은 기존 투신과 신설투신은 물론 은행 등 전 금융권에까지 파급되기에 이르렀습니다. 
급기야 97년 11월 기존 MMF에 존재했던 환매수수료 부과 체계를 완전히 자유화함으로써 하루만 맡겨도 연13∼14%까지 수익을 낼 수 있게 되었습니다. 
그럼으로써 은행권의 MMDA에 다소 밀렸던 수익경쟁에서 다시 우위를 차지할 수 있게 되었습니다. 뿐만 아니라 동년 12월 들어서는 MMF의 한도도 종전 공사채형 수탁고의 35%에서 50%까지 확대됨에 따라 그 동안 한도소진으로 MMF판매에 적극 나서지 못하던 투신사에 물꼬를 터 주게 됩니다.

97년 들어 다소 안정된 모습을 보였던 시중 금리는 97년 11월 들어서면서 다시 불안해지기 시작했습니다. 여기에는 97년 벽두부터 터진 한보 사태에 이어 기아사태에 이르기까지 전반적인 경제상황은 언제 터질지 모르는 시한폭탄처럼 노출되어 있었기 때문입니다.

3년만기 회사채A-의 경우 11월19일 14%대에 진입하더니 급격하게 채권수익률이 속등 하면서 한 달이 겨우 지난 97년 12월 23일에는 무려 31.11%를 기록하기에 이릅니다. 콜금리는 사정이 더해서 12월 26일 31.74%를 기록하는 등 신년 새해 들어서까지도 30%를 넘어서는 초고금리 시기를 보내게 됩니다.

이미 과거가 되어 버렸는지는 모르겠지만 97년 11월 초 IMF구제금융 신청을 두고 옥신각신하더니만 11월 21일 결국 정부는 IMF에 공식적으로 구제금융을 요청하기에 이른 것입니다.

금리 급등은 펀드 수익률에도 영향을 주어 금리절정기에는 10%대 수익률은 명함도 못 내밀 정도로 치솟았습니다. IMF를 겪으면서  연25%를 웃도는 MMF수익률을 제시하는 투신사들도 등장했습니다. 

우스갯소리로 당시 연세 드신 투자자들의 경우 IMF와 MMF를 혼동하고 IMF 통장하나 만들어 달라는 투자자들도 있었으며, 18%, 19% 수익률을 제시하면 무슨 이자가 이렇게 적냐며 콧방귀를 뀌는 투자자들도 많았습니다.


■ 수익률 경쟁에 제동 건 신MMF
수익률 경쟁이 격화되자 98년 2월 정부는 투신사의 MMF에 제동을 걸기 시작합니다. 기존의 MMF 판매를 중지시키고 운용에 제한을 둔 신MMF를 설정해 판매하도록 한 것입니다. 신MMF에 당시 연12∼13%하던 증권금융어음을 신탁재산의 10%이상 편입하도록 함으로써 궁극적으로 펀드의 세전수익률이 연20%이하로 끌어내리도록 한 것입니다. 

한편 MMF에 편입된 증권금융어음을 통해 조성된 자금은 종금사 폐쇄 및 기업부도 등으로 떠안게 된 막대한 부실채권에 대한 고객들의 불안심리를 해소키 위해 마련된 투자신탁안정기금에 대여  하고, 우선 97년 12월 문을 닫은 신세기투자신탁(구 한일투신) 고객에 대한 환매자금으로 사용토록 했습니다.

신MMF는 목표수익률을 연20%이하로 낮추는데는 성공했지만, 투신으로 몰렸던 수탁고가 빠지는 효과를 낳았습니다. 정부의 금리하락에 대한 단호한 입장은 시중 자금이 변동금리보다는 확정금리 상품으로, 단기보다는 장기형 상품으로 움직이도록 했습니다.  

이러한 영향으로 아직 증권사로 전환하지 않은 투신사(한투, 대투 등)에서만 취급하던 신탁형상품으로 자금이 몰리기 시작했습니다. 신탁형 상품은 투신사에서 판매할 수 있는 유일한 확정형 상품으로 본래 연 3%짜리 상품이었으나, 점차 이자율을 높이더니 이맘때쯤에서는 연17∼18% 확정금리로 판매하기 시작했습니다. 

고금리의 신탁형 상품은 회사 입장에서 먹을 때는 단 맛이 나나 뱉을 때는 그지없이 쓴 상품이었습니다. 즉 확정금리의 유혹으로 고객을 쉽게 끌어들일 수는 있지만, 시중금리가 하락해 자금 운용처가 마땅하지 않을 경우 회사의 살을 도려내야 하는 결과를 초래할 수 있기 때문입니다.

MMF의 수익률이 급격하게 떨어지기 시작한 것은 98년 8월 들어서입니다. 직전 달까지 18%∼20%에 달했던 수익률이 13∼14%수준까지 급격하게 떨어진 것입니다. 6월말까지 15%∼17%대에서 움직이던 콜금리가 7월 들어 급격히 하락하더니 8월들어서는 9%대까지 하락했기 때문입니다.

3년만기 회사채A+역시 12%대에서 안정을 찾는 모습을 보였습니다.
대형증권사에서는 역마진과 대량 환매에 따른 유동성 우려로 기관대상으로 MMF판매를 중단하기도 했습니다. 


■ 환매제한 둔 뉴MMF
한편, 증감원(현재는 금감원으로 통합)은 MMF펀드에 한 번 더 손질을 가하게 됩니다. 이로써 신MMF의 시대는 가고 뉴MMF가 새롭게 등장하게 됩니다. 
98년 10월 7일 이후 MMF에 가입한 고객은 보름 전에 환매할 경우 이익금의 10%, 30일전에 환매할 때는 이익금의 5%를 각각 환매수수료로 부과하도록 MMF표준약관을 개정한 것입니다.
또 MMF가 초단기상품인데도 불구하고 지나치게 장기물(회사채)로 운용되고 있는 문제점을 해소하기 위해 잔존만기 1년이상의 채권은 편입할 수 없도록 표준약관을 변경했습니다. 
다만 기존 신MMF에 대해서는 새로운 약관을 적용하지 않기로 했으며, 10월 13일까지 팔 수 있도록 허용했습니다. 

증감원이 MMF에 대해 규제를 가한 것은 금융기관 등이 환매수수료가 없는 점을 노려 거액의 유휴자금으로 돈놀이를 하는 등 MMF가 금융권의 정상적인 자금흐름을 왜곡하고 있다는 판단했기 때문입니다.

또 투신사들이 금리를 높이기 위해 장기채권을 무분별하게 편입함에 따라 집중 환매가 발생할 경우 유동성 부족사태가 생길 가능성을 막자는 취지였습니다. 
1998년 9월말까지 MMF판매잔고는 21조원으로 전체 수익증권에 차지하는 비율이 12.5%에 달했습니다. 

한편 콜금리가 6%대까지 떨어지고 회사채 유통수익률이 10%대로 하락하자 시중자금의 초단기화 현상은 무뎌지고 자금의 투자기간이 점차 장기화되기 시작합니다.

MMF의 수탁고 역시 보름새에 3조원가까이 감소하는 퇴조의 길을 걷게 됩니다. IMF를 겪으면서 고금리 비행을 계속했던 투자자들에게 있어 이제 한자리수 금리는 만족스럽지 못했던 것입니다. 거기에 증시가 살아나면서 단기투자에 치중했던 뭉칫돈들이 주식시장으로 흘러 들어가기 시작했습니다. 

1998년 10월까지 300선에 머물렀던 종합주가지수가 12월에는 거의 600선 목전까지 이르렀으니, 너나 할 것 없이 대박의 꿈을 품은 채 주식시장으로 투자자들이 몰리기 시작한 것입니다. 

■ 단기상품의 피난처 신종MMF
1999년 새해 출발은 그렇게 산뜻하지는 않았습니다. 640선까지 치솟던 주가가 급체를 한 것 마냥 2월 들어서는 500선까지 밀렸으며, 시중금리도 다시 상승세로 반전했기 때문입니다. 시장 불안으로 자금은 단기 부동화 현상을 보이고 MMF수탁고도 다시 급격하게 늘기 시작했습니다. 

그러나 99년 2월말이후 3월 들어서는 주식시장이 재상승을 시도하고 금리가 다시 하락안정세로 돌아섰습니다. 
사상 초유라고 일컬어지는 금리하락은 단기상품의 수익률을 낮췄고, 단기상품 수익률에 만족하지 못하는 투자자들의 대량 환매에 대한 우려를 낳았습니다. 

당시 대부분의 단기상품은 수익을 맞추기 위해서 장기채권을 많이 편입한 상태였는데, 대량 환매가 몰릴 경우 펀드내 운용자산과 펀드 만기와의 미스매칭에 의한 유동성 위기까지 염려되는 상황이었습니다. 

이제 단기상품을 대체할 만한 상품을 만들어주지 않으면 안될 입장이었습니다. 결국 다시 한번 MMF에 손을 댈 수밖에 없었습니다. 즉 단기상품에 대한 피난처로 MMF를 지목한 것입니다.

그런 연유로 나온 상품이 신종MMF입니다. 즉 1999년 3월22일부터 발매되기 시작한 신종MMF란 금융감독원이 단기공사채형 수익증권에 집중되는 자금을 MMF등으로 돌리기 위해 새로 만든 상품입니다. 이때까지 MMF수탁고는 전체 수익증권의 9%수준까지 낮춰진 상태였습니다.

신종MMF에서는 다시 환매수수료를 없애기로 했습니다. 또한 만기 1년 이하인 채권만 편입하도록 돼 있는 뉴MMF와 달리 5년 이하의 국채 및 통안채에도 30%까지 투자할 수 있도록 했습니다. 
수익률이 높아질 수 있도록 한 것입니다. 대신 신용등급 BBB-이상과 A3-의 신용등급을 받은 회사채와 CP(기업어음)만을 편입토록 해 안정성을 높였습니다. 

신종MMF의 열기는 시판 열흘만에 15조원이 몰릴 만큼 대단한 바람을 불러 일으켰습니다. 특히 주식시장의 활황은 MMF를 주식시장으로 가기 위한 대기처로서의 역할을 톡톡히 해내고 있었습니다. 

주식시장과 신종MMF의 약진은 기존 채권형 펀드의 감소를 가져왔고 이러한 영향으로 펀드내 채권을 시장에 내놓게 됨에 따라 장기위주로 금리가 상승하기도 했습니다.

그러나 더 큰 시장의 암운은 너무나 성큼성큼 다가오고 있었습니다. 주식시장의 활황으로 기지개를 펴고자 했던 투신권을 송두리째 다시 끝없는 나락으로 떨어뜨릴 수 있는 초A급 태풍이었습니다. 

이름하여 대우사태였습니다. 대우사태 영향으로 공사채형펀드 위주로 자금이 급격하게 감소하기 시작했습니다. 5월말 210조원대였던 공사채형 수탁고(MMF제외)가 6월말에는 170조까지 감소했기 때문입니다. 

금융감독원은 부랴부랴 MMF의 채권편입구조를 변경, 만기 2년짜리 통화안정증권도 편입할 수 있도록 했습니다. 이 같은 조치는 투신상품에 시중자금이 몰리도록 유도키 위한 것이었습니다. 그동안 통안채의 경우 만기 1년짜리만 편입을 허용해 왔었습니다.

그러나 초단기 상품에 만기가 더 긴 채권 편입을 허용함으로써 투신권의 구조적인 문제인 미스매칭(만기불일치)을 더 조장할 수 있다는 우려도 팽배해졌습니다.

이러한 가운데 1999년 8월 12일 저녁 금융감독원에서 대우채 환매제한 조치가 내려졌습니다.
이제 화약고에 불을 붙인 꼴이 되고 말았습니다. 
특히 신종MMF에 편입이 불가능한 투자부적격인 대우채권을 사들인 투신사들이 상당한 것으로 드러나 투자자들의 불만은 극에 달했습니다.
또 그동안 수익증권의 판매.운용 과정에서 갖가지 편법과 탈법을 저질러 온 것으로 드러나 환매과정에서 해당회사와 투자자들간 마찰이 빚어지기도 했습니다. 일부 투신사의 경우 MMF에 편입이 불가능한 무보증 대우 채권의 비중이 무려 60%에 달해 충격을 주기도 했으며, 수익증권환매가 금지된 기간 중에도 "언제든지 수익증권을 환매해 주겠다"는 "확인서"를 써주고 수익증권을 판매한 사실도 확인됐습니다. 
기관 및 법인자금을 유치하기 위해 그동안 편입한 대우그룹 채권을 개인이 사들인 수익증권에 편법적으로 편입한 사례까지 발견됐습니다. 

투신권에 대한 불신의 골이 극에 달한 것은 불을 보듯 뻔한 것이었습니다. 특히 MMF의 경우 자유롭게 입출금하기 위한 자금이었다는 점에서 문제의 심각성은 더욱 컸다하겠습니다.

이때부터 각종 클린 상품이 선을 뵈기 시작했습니다. 눈 가리고 아웅 격이지만 일단 대우채가 들어가지 않은 상품을 클린 상품이라고 해서 각 사마다 경쟁적으로 상품을 내놓았습니다.

■ 채권 신용등급 강화한 클린MMF
어쩌면 MMF에 클린이라는 이름이 붙은 것은 대우사태와 직접적인 연결이 있다하겠습니다. 우선 클린MMF는 채권신용등급에 대한 제한을 더욱 강화해 회사채의 신용등급을 A(-)이상으로 제한했습니다. 

또한 신탁재산 보수의 하한선이 없어짐에 따라 기존 1∼1.3%선이었던 보수를 0.7∼1%선으로 낮춤으로써 신종MMF보다 더 높은 수익을 제시할 수 있도록 했습니다. 
단 클린MMF는 30일 이전에 환매할 경우 이익금의 70%를 환매수수료로 물도록 했습니다. 이제 MMF펀드에 신종MMF와 클린MMF라는 쌍두마차가 존재하게 된 것입니다.

이후 MMF는 금감원의 MMF개선책으로 인해 이 상품에 편입 가능한 국고채의 만기한도는 5년에서 3년으로, 통안증권은 2년에서 1년으로 축소되기도 했습니다.

■채권시가평가제와 MMF
투신권의 자금줄 역할을 근근히 해왔던 MMF는 2000년 7월 본격적으로 실시된 채권시가평가제하에서도 장부가로 평가받을 수 있다는 점에서 그 중요한 입지를 굳건히 해왔습니다.
특히 올해 들어 자금이 투신권으로 다시 환류 되면서 가장 두드러지게 늘어난 것이 MMF였습니다. 시중금리의 지속적인 하락 때문입니다. 

그러나 손바닥으로 하늘을 가릴 수는 없는 노릇입니다.
MMF를 장부가로 평가하면서 단서 하나를 달았는데, MMF의 장부가와 시가의 갭이 1%이상 벌어지면 시가로 평가한다는 것입니다. 
그런데 이는 MMF에 가입하는 고객이 전혀 시가를 알지 못하는 사이에 아닌 밤중에 홍두깨처럼 갑자기 시가 적용을 받음에 따라 손실이 발생할지도 모른다는 우려입니다.

그러나 정작 문제는 누차 반복되어져 왔던 MMF관련 문제들이 아무런 개선 없이 이번에도 재현되고 있다는 점입니다. 우선 돈부터 받고 보자는 운용사와 판매사들의 안이한 자세가 이번에도 반복되었던 것입니다.

현시점에 와서 이것이 정답이다라고 자신 있게 말할 수 있는 것은 없습니다. 그러나 초단기 상품이면 이에 맞는 운용상의 제한이라든가, 장부가와 괴리율의 공시라든가, 무리한 수익률 경쟁의 억제 등 다양한 대안들이 있을 것 같습니다.

지금까지 살펴본 봐와 같이, 96년 이후 최근까지 MMF의 족적을 따라가다 보면 우리나라 펀드시장의 족적과 만나게 됨을 알 수 있습니다.
그만큼 말도 많고 탈도 많은 상품이기 때문이라 생각됩니다. 
중요한 것은 지금까지 겪은 시행착오를 다시 되풀이하지 않도록 하는 시장 참여자 모두의 신중한 노력이 필요하다 하겠습니다.

(출처 : www.funddoctor.co.kr)